中央商场:股价安全边际显现，中期业绩有望改善
投资要点：
实体转型线上转型同步推进。公司未来有望在多业态组合及跨业态整合方面取得突破，电商方面有望借助雨润集团在生鲜及物流方面优势，实现跨平台整合。公司资产负债率一直维持在90%左右，而且商业地产政策逐步放开，不排除进行融资的可能。我们判断随着地产结算，公司中期业绩将明显改善，目前市值明显低估。维持2014-2016
年EPS ：1.25、1.56、2.0 元，其中商业EPS0.78 元、0.88 元、1.02
元，根据行业估值并考虑公司业绩增速及转型力度给予一定溢价，给予2014 年商业15 倍和地产8 倍PE，维持目标价：15
元及“增持”评级。
股价触及股权质押警戒线，安全边际显现。我们测算公司近一年来股权质押价格为5.5-6.5 元，质押预警线在8.25-9.75
元，平仓线在7.15-8.45 元之间。此前股价跌至8.2 元，已经触及预警线及平仓线。此外，我们测算公司重估值高达21 元，是现有市值的1.96
倍，安全边际显现。此外，公司正在进行积极转型，主要围绕两条主线，一方面，围绕现有主业，拓展业态，进行多业态组合，大力发展购物中心，提升体验式购物占比，抵御网购冲击；另一方面，公司也有可能进行跨业态整合，增强购物中心客流量，提升商业物业价值。
大集团，小公司，集团支持力度逐步增大。雨润集团是一家集食品、地产、商业、物流、旅游、金融和建筑等七大产业于一体的多元化企业集团。集团旗下拥有雨润食品、中央商场两家上市公司。集团不仅通过物业免租大力支持中商发展，未来也存在资产整合的可能。同时，中商将借助雨润集团优势，实现低成本拿地。此外，公司大力发展电商业务，推进线上线下一体化工作，并借助集团在物流及食品方面优势，积极做大做强。
风险提示：经济低迷，收入下降；商业地产价格大幅下跌，资金链断裂。
(国泰君安 訾猛,童兰 )