罗丝·布拉姆金夫人凭借其高瞻远瞩与家族因素考量,终于决定于去年出售公司给我们。我对这个家族及其事业已欣赏了数十年,所以整个交易很快便敲定。但罗丝·布拉姆金夫人并没有马上回家休息,如同她所说的“失去斗志”,相反地她仍继续担任公司负责人,每周7天都待在卖场,其中销售地毯更是她的擅长,一个人的业绩便足以打败所有其它零售业者。我们一共买下9成股权,剩下的1成由原有管理公司的家族成员拥有。
——沃伦·巴菲特
【巴菲特现身说法】
巴菲特认为,投资者购买的股票,其公司管理层一定要优秀。他说,公司管理层是否优秀,表现之一应该用业绩来说话。
巴菲特在伯克希尔公司1983年年报致股东的一封信中说,伯克希尔公司1983年收购了内布拉斯加家具中心的9成股权,另外1成股权留给罗丝·布拉姆金夫人家族成员,即该公司管理层。
他说,内布拉斯加家具中心管理层的优秀之处,可以从该公司的经营业绩上表现出来。即使在伯克希尔公司收购内布拉斯加家具中心后,罗丝·布拉姆金夫人仍然一个星期7天呆在公司里辛勤工作,她最擅长地毯销售,一个人的销售业绩就可以打败其他所有零售同行,让人肃然起敬。巴菲特对该公司及其管理层欣赏了几十年,所以在决策购买内布拉斯加家具中心时很快便敲定了。
巴菲特说,上市公司经营业绩的高低,能够在一定程度上反映出公司管理层的管理才能和人格品质。投资者要善于抓住一个问题的两个方面：一方面,优秀的公司管理层能够给股东创造更大的收益回报；另一方面,更大的收益回报又需要寄托在优秀的公司管理层身上才能实现。
巴菲特特别指出,这里的收益回报主要应当侧重于考核企业的内在价值,而不是账面价值。巴菲特把内在价值称之为“实质价值”。
巴菲特在伯克希尔公司1994年年报致股东的一封信中说,伯克希尔公司会在固定时间公布每股股票的账面价值,但必须说明的是,它的用处并不大,唯一的好处是这个数字比较容易计算。相比而言,真正重要的是实质价值,虽然这个数字很难精确计算出来。
例如,巴菲特可以还明确地告诉大家,伯克希尔公司1964年每股股票的账面价值是美元,可是与实质价值相比,它是明显高估的。也就是说,当时伯克希尔公司的实质价值不到这个数字,究其原因在于当时该公司的主要资产集中在纺织行业,而纺织行业在当时并不景气。
而现在（1994年）,伯克希尔公司的情形正好颠倒了过来。巴菲特认为,伯克希尔公司旗下的许多控股企业,其实质价值已经远远高于账面价值。而那些非控股企业如可口可乐公司、吉列公司等,实质价值实际上也是远远高于账面价值的,只不过按照会计准则规定只能合并账面价值,所以其实质价值无法精确估计出来。
但在他看来,可口可乐公司、吉列公司等实质价值和账面价值的增长速度还是非常接近的,以1994年为例,两家公司的账面价值比上年同期增加了,可以简单地由此推断,这两家公司的实质价值增长速度大概也和它差不多。
读者容易看出,以可口可乐公司、吉列公司为代表的企业,它们的公司管理层正是巴菲特一再称赞的。这也可以从一个侧面反映了优秀明星经理人和企业业绩之间的紧密关系。
巴菲特承认,虽然计算实质价值时会遇到困难,而且往往根本无法精确计算出来,但毫无疑问,实质价值要比账面价值重要得多。因为如果企业要进行清算,清算结果会与实质价值相接近,可是与账面价值却要差得远了。
巴菲特说,他所理解的实质价值,是指任何一家企业在其未来的生涯中能够产生多少现金流量表,这些现金流量的折现值,就是实质价值。可以看出,任何人在计算实质价值时,都必须依据该企业的未来现金流和利率因素,并且要对它们进行调整。实质价值的依据是未来,账面价值的依据是过去,这两者之间有着截然不同。
为了帮助投资者更容易理解其中的区别,巴菲特举例说,如果说一个人读到大学毕业,他过去所投入的教育成本是账面价值的话,那么他在大学毕业后的一生中通过工作所得到的收入,扣除他如果没有接受大学教育也可以通过工作得到多少收入,两者之间的差额,再用一个适当的利率来加以折现,折现到大学毕业当天的价值,这个数字就是这个人由于接受大学教育能够带来的实质经济价值。
如果计算得精确一点,在应当扣除的教育成本中还要包括因为读书而放弃工作收入的机会成本在内。
经过这样一比较就可以发现,单纯从经济方面看,如果这个人接受大学教育所得到的实质经济价值大于0,即实质价值大于账面成本,那么他读大学就是明智的；相反,如果实质经济价值小于0,即实质价值小于账面成本,那么他就不应该去接受这样的大学教育。但无论如何,实质价值与账面价值两者之间是一点关系也没有的。
【巴菲特智慧结晶】
巴菲特认为,公司管理层是否优秀要靠业绩来说话。这种业绩不是股价,也不是账面价值,而只能是企业内在价值即巴菲特所说的实质价值。虽然这种评估可能比较困难,但这是唯一合理的标准。