股票市场上绝大部分理论收益并不是那些处于连续繁荣的公司所创造的,而是那些经历大起大落的公司所创造的,是通过在股票低价购进、高价时出售创造出来的。
对进攻型投资者有吸引力的购买机会产生于各种各样的原因。普遍的和经常性的原因是整个市场的低迷及公众对个人股票的极端厌恶。有些时候,当然这种情况很少,市场对公司经营的重大改进和它的股票价值的变动没有反应。一般情况下这发生在管理趋于发病的地方（在第8章已经讨论了克莱斯勒的情况；另一个案例是Crown Cork and Seal,1956年产生了新的管理体制,但其收益和市场价大幅升高的结果到1959年才显现出来）。我们经常发现价格和价值之间的差异,这是由于人们没有认识到公司的真实情况,这依次归因于会计核算的或公司关系的一些复杂因素。
有效的股票分析就是解决这些复杂因素并且弄清真实情况和真实价值。在本章中,我将给出这种分析作用的6个案例,它们取自铁路、公用事业和工业领域。其中3个案例在原先版本的第13章用过。那里,我这样写道：“另一方面,选择现行的例证,并由此思考与我们推论所喻示的不同的市场,将是十分轻率的。而我们恰巧认为分析不具有例证的价值,哪怕是一个相当属实的例证,除非它充分反映了能适用于不确定的时间,换句话说,除非它甘冒不可避免地犯错误的风险。”1954年的版本中加入了一个新的案例,1959年的版本中加入了另一个案例。读者应该很有兴趣地去找出这些建议的结果。我现在提供6个不同案例。
案例I（选自1949年版）
北太平洋铁路普通股,1947年12月31日价：20美元,1948年12月31日：16.75美元。
综述
第一次世界大战前的很多年里,北太平洋公司是较强的铁路企业之一。在1901年至1930年间,它每年所付红利不低于每股5美元。30年代公司遭受了经济大萧条的沉重打击。它避开了财务清算,在第二次世界大战前的1936年至1940年间,收益极少,没有丝毫的分红。然后,从1940年起,它又获得了大量的收益,并且大大改善了自己的地位。在一定程度上说,这些收益1947年底并没有反映在价格上,它还处在1937年平均水平以下。这种迟缓现象的出现主要有两个原因：第一,从1942年起,未能偿付超过每股1美元的红利——似乎控制着股票的平均价格；第二,北太平洋公司报告中对股票真实收益计算不足,这是由于一定数量的重要收益条款未列入收入账目。
北太平洋公司额外收益能力中有4个要素超过了所说的每股收益。它们的各类和结果列在表31中,还带有注释。
表31证明,北太平洋公司在1938年至1947年间,仅以3倍于其真正的平均年收益的价格卖出其股票,并且在这段时间内,每股有68美元（不足1/3）通过保留的盈利加入了普通股的净资产。我在计算中最重要的调整是Burlington（C.B. & Q.）净资产的增加。北太平洋公司和the Great Northern拥有成功的运输业的近一半。根据技术统计规则,北太平洋公司未分配收益的Burlington股份不 必向公司的股东们报告,但在最后的分析中,它们的公司的自身收益一样真实可靠。实际上,对北太平洋公司的股东们来说,Burlington的业务总收益和净收益与公司直接运作所得的一样多。
