杰瑞股份研究报告:行业短期波动不影响公司长期成长性
一.公司成长路径明确:致力于成为石油天然气设备和服务一体化的国际性企业。
公司2013年营业总收入为37亿元,其中约7亿元来自国外,收入占比约为19%。公司在在北美、印尼、中东等地区设有多家分子公司、办事处,油气设备整机和配件销往全球61个国家和地区,服务业务也在美国等海外国家、地区开展。目前,其海外收入来源主要在南美、中亚及俄罗斯、北美、欧洲及非洲等地。公司正坚定不移地走国际化道路,长期愿景是海外收入占比超过国内。走向海外市场主要通过以下两种途径:一是与中石油、中石化和中海油等合作走向海外,充分发挥杰瑞的语言、文化和服务优势,在中资三大油公司的海外区块中占据更大的市场份额。目前,中国在海外的油气资源年总产量约为2亿吨,而国内总产量约为3亿吨,因此该部分市场规模也是相对较大的。
二是自主独立开拓海外市场,包括通过与国外公司合作或者在油服和设备的某些细分领域收购国外公司,从而快速打入海外市场。之前已公告与贝克休斯签订了战略合作协议、入股加拿大西山公司等,目前公司仍在积极寻求并购标的,我们认为公司今后的持续并购动作值得期待。
另一方面,虽然目前公司的设备与配件销售收入仍占大头,但大力培育和发展油服产业是公司的长期战略,公司的愿景是成为设备和服务并重的一体化国际性企业。通过定增募投项目建设,公司将有能力提供钻完井一体化服务,包括定向钻井、酸化压裂、固井、完井、连续油管、油田环保、油田工程建设服务等,公司的油服业务将迎来质的飞跃。
因此,公司未来的成长点在于:海外+油服,具体而言,是在在油气产业链中不断开拓新业务板块,同时在原有业务板块不断巩固和扩大优势,保持稳健增长。
二.各业务板块分析:设备继续保持较快增长(将新增钻机、井下工具等产品),油服开始发力,快速增长。
1.设备板块一(油气工程设备,包括油气分离净化设备,天然气液化设备,天然气压缩机等):中国的天然气产量增长较快,未来有望达到4亿吨(目前仅约1亿吨),天然气设备将充分受益。目前杰瑞在油气工程设备领域的收入规模较小,13年压缩机收入约为1.7亿元,主要原因是较难进入中石油、中石化体系(由于历史体制的原因,中石油偏好成都压缩机厂的产品,而中石化偏好三机厂的产品)。但公司在压缩机方面的技术储备非常深厚,其往复式压缩机规格是全球最大,此外,公司正准备开发离心压缩机。在销售方面,公司计划是通过获得EPC总承包能力来带动设备销售,且目前已经在成都有所布局。在正确的战略推动下,公司油气工程设备发展迅速,接单情况良好,我们估计公司压缩机收入14年有望增长200%。
2.设备板块二(钻完井设备,包括固井、压裂、酸化、连续油管、井下工具、地面设备等):
首先,压裂车方面,压裂车是公司最大的收入分项,13年收入达17.8亿元。今年由于反腐原因,国内压裂车市场遭遇了压力,订单量可能出现2-3成下滑,但国际市场并未受到明显影响。我们认为,反腐对市场的影响是整体性的、不可持续,而且对小企业的影响更大,虽然短期内会减少公司的订单,但杰瑞这种市场化程度较高、具备综合优势的设备厂商将率先恢复。
而且,反腐对公司的连续油管车、液氮泵车、固井车没有产生明显影响,随着公司新兴的设备业务发展(地面设备和井下工具等),今年公司设备方面的订单仍有望实现20%左右的增长。地面设备和井下工具是公司在设备领域的重点发展方向:2013年全球地面设备和井下工具的市场规模达到了约1800亿元人民币,而此前公司并没有涉足该领域。随着募投项目建设,14年起公司将实质性涉足该领域。目前,公司已可生产陆地钻机,未来将向海洋钻机发展。同时,公司有意愿通过并购方式,快速整合资源切入该市场。我们分析,相比收购国内企业,海外并购更适合杰瑞:一是收购海外公司有助于杰瑞快速获得国外的先进技术和渠道,契合公司国际化的战略方向;二是海外企业估值普遍较低。
3.油服板块(包括酸化压裂服务、连续油管服务、定向钻井服务、油田环保等):
14年公司的油服业务做了重大调整,引进了大量专业人才,改变了过去从事设备业务的惯性思维,更加贴合市场。同时,通过募投项目建设,公司开始具备钻完井一体化服务能力,相比之前只能提供单一环节服务,具备明显的综合优势。
尤其是,目前公司在连续油管服务方面,技术实力是国内最强的。国内现有的连续油管设备存量中,杰瑞的设备占据约2/7,公司的连续油管服务队拥有12套连续油管设备,国内市占率约为1/6,而今年由于委内瑞拉订单交付等因素,连续油管设备的销售有望快速增加,达到数十台。我们基于公司在连续油管领域的强大竞争力,认为其连续油管服务有望实现连续多年每年翻倍增长(比照贝克休斯等国际油服巨头都有200-300台连续油管车,每年连续油管服务收入约50亿元)。
另外,在油田开发服务方面,公司此前公告的加拿大油田区块有部分已探明达到可出售状态,若顺利出售也将助推公司业绩(我们的估值模型不考虑该部分影响因素)。
同样,我们认为在公司现有油服业务(定向钻井、压力泵送、连续油管服务等)外,通过并购扩展油服产业链是公司的一种现实选择。公司大力引进人才、调整公司架构、扩充油服队伍,今年有望成为公司油服业务爆发元年,我们预计其收入可能达到8亿元左右,而且公司开始从单一服务向总包服务转变,油服业务的毛利率也将提升。从长期看,油服有望成为公司最大的增长点:只要公司战略得当、并购进展顺利,未来几年油服净利CAGR达到80%以上是有可能的。
三。小结。
今年国内油服行业受反腐影响景气下降,公司的国内压裂车订单受到明显影响,可能出现2-3成下滑,但其他设备影响较小。此前公司目标今年新接订单约65亿元,目前看来接单情况可能会略低于预期,但我们分析全年业绩增长仍有保障(委内瑞拉大单将在2-3季度确认收入),14年净利润增长有望达到50%左右。公司的战略是大力发展油服和海外市场,引进了大量相关人才,并积极进行外延式并购,我们预计该部分业务将会快速增长,为公司最大成长点。公司的目标是实现未来5年复合增速35%,实现设备和油服一体化发展。我们认为若公司油服和并购战略顺利推进,成长空间仍然巨大。
四。盈利预测与估值评级。
我们预计公司2014-2016年完全摊薄EPS分别为1.60、2.13、2.80元,增速分别为55.7%、33.2%、31.7%,我们认为公司的长期增长前景值得期待,给予公司2014年30-35倍PE,对应目标价格区间48-56元,维持"买入"评级[yao_page]
大西洋:短期看核电军工产品提振增长,长期看焊接装备和服务转型
国内焊材行业龙头
公司主要经营产品有焊条、焊丝、焊剂三大类200余个品种,是国内焊接材料行业品种最多、配套能力最强的企业。公司产品被广泛用于重大装备制造业和基础建设的焊接领域,成功用于核电站装备、航空航天装备、核动力装备以及三峡工程、鸟巢、水立方等举世闻名的重点项目,在国内同行中独占鳌头。公司2013年度实现利润总额5,893.88万元,同比增长31.96%,实现归属母公司净利润3,988.25万元,同比增长39.7%。
行业进入转型升级期
随着下游需求增速放缓,钢铁行业整体景气度下降,未来几年焊材消费总量增速将会放缓。我国焊材行业整体呈现出集中度高、但企业数量也较多、两极分化较为明显的格局。在低端焊接材料产品领域,由于进入门槛较低,大量中小企业均聚集在此,生产能力严重过剩,导致市场竞争极其激烈,获利水平很低。近年来,随着钢材品质的提升及品种的完善,以及各类装备制造业、基础设施和重点工程的品质提升,对焊接材料的性能和稳定性提出了更高的技术要求,特种焊材的需求量日益增加。高质量、自动化和专用特种焊接材料是中国焊材行业的总体发展趋势,也将成为企业的核心竞争力和优势所在。
公司着力高端产品市场,保持稳健经营态势
公司特种焊条的品种和产量都位居国内第一,率先实现核电重要设备制造焊接材料国产化,部分产品质量已经超过国外品牌,是国内最大的核电军工焊材供应商。公司加快技术改造,调整产品结构,在现有产能基础上新建部分产能,提高高端焊材、高附加值产品的占比。2013年公司的盈利水平和产品毛利率相比2012年均有一定提高,生产焊条的毛利率达到16.99%,比2012年增加了2.7个百分点;生产焊丝的毛利率为8.88%,相比2012年增加了2.72个百分点。
促进焊接材料和焊接设备互动发展
公司在年报、官方网站上多次公开提出,未来将立足于焊接材料,积极向下游特殊焊接服务领域拓展,以实现从焊接材料、焊接设备到焊接工艺的整个特殊焊接工程总承包,从"焊材专家"向"全球著名焊接专家"迈进。公司向下游延伸的战略布局,充满想象空间。
盈利预测与评级
预计公司2014-2016年EPS
分别0.30元、0.55元、0.83元,对应估值分别为27倍、15倍、10倍。公司正步入主营业务快速增长和向下游焊接装备和焊接服务延伸阶段,估值将有所提升,给予"买入"评级[yao_page]
重庆百货专题报告:业绩弹性充足,期待国企改革
投资建议
预计14-15年摊薄EPS分别为2.25元、2.58元,目前股价对应PE分别为8X、7X。公司是西部商业龙头,稳占核心商圈,区县充分下沉,整合稳步推进,毛利率持续提升,有望受益国企改革,维持"推荐"评级。
投资要点
西部商业龙头:截止2013年12月31日,公司经营网点228个,网点辐射重庆主要城区,成为重庆市内网点规模、经营规模最大的商业企业,在重庆及周边地区已初步形成了规模优势。
核心优势突出:(1)区域控制力强。重百在五大核心商圈拥有12家门店,公司全年营业收入占重庆社零总额比例7%左右,在重庆处于领先地位。(2)抢占新兴商圈。随着传统商圈的日益饱和,重庆百货积极地在新兴商圈布点,先发优势将对其他竞争者形成进入壁垒。(3)立足重庆,辐射西南。重百凭借在区域内的先发优势和对区域内消费习惯的深入理解,在重庆各区县充分下沉。同时,把目光瞄向贵州、四川,公司目前已进入贵州遵义、四川泸州等地。
期待国企改革:中国的零售公司大多数具有国资背景,国资的低效率制约了公司业绩释放的活力,要提升国资的效率和竞争力,势必要进行改革,三中全会已拉开改革大幕。作为国资占比较高的非关系国家安全的竞争性行业,将成为新一轮国有企业改革浪潮的先行者。而在新一轮国资改革浪潮中,重庆表现较为积极,商社集团及下属重庆百货是重庆国资最重要的商业平台及资产,具备先行实施国资改革的机会。
业绩弹性充足:重百的毛利率较低,在行业中处于较低水平,比行业平均水平低四个百分点左右,毛利率提升空间大。随着整合的进行,公司毛利率呈逐季上升态势,2013年毛利率16.46%,同比提升1.49个百分点,整合效果明显。在国企改革的大背景下,不排除从商社集团和上市公司层面同步改革,包括引入战投和管理层激励等方案,将优化控股股东和公司层面的治理激励机制,强化经营管理,提高净利率和业绩增长潜力。
风险提示:宏观经济下行;新开店不达预期[yao_page]
长城影视:通过收购布局广告代理业务,为公司提供新利润增长点
核心观点:
1.事件:
公司公告计划斥资3.24亿元收购浙江光线影视策划有限公司80%股权与上海胜盟广告有限公司100%股权,布局广告代理业务。上海胜盟2014年度、2015年度、2016年度经长城影视聘请之审计师审计的净利润分别不低于人民币1,400万元、1,700万元、2,100万元。浙江光线2014年度、2015年度、2016年度实现的税后净利润(扣除非经常性损益后的净利润)分别为2,000万元、2,600万元、3,200万元。
2.我们的分析与判断
(一)通过收购浙江光线光线布局电视广告代理业务
浙江光线主要从事广告代理业务,其中大部分是电视广告代理业务,也涉及少量的户外和互联网广告代理,以及产品路演、活动策划。
通过收购浙江光线80%股权,公司的精品剧业务将与浙江光线的电视剧广告代理业务产生协同效应,纵向扩张公司电视剧业务布局,产生更多利润。
(二)收购上海胜盟从电影广告代理进军电影业务
上海胜盟由多位资深媒体专业人士共同组建而成,并以电影院线广告代理为主营业务,并开始介入地铁广告代理运营。上海胜盟除作为万达院线及晶茂传媒全国近500家影城全国广告代理公司外,还通过自身媒介能力整合了全国200多家优质影城,涵盖橙天嘉禾、奥斯卡、金棕榈、新世纪、横店、时代等优质院线,合计拥有144个城市、595家高端影城、4,239块电影银幕的映前广告等优质媒体库资源。
公司通过收购上海胜盟将布局电影广告代理业务,从而进而进军电影业务。扩展公司目前经营范围,分享电影行业快速发展的产业红利,并且通过获取广告代理利润为公司提供新的增长点。
3.投资建议
根据公司在2014年在积极进行外延式扩张,布局新领域领域,我们认为公司在目前估值水平上仍有提升空间。我们预计公司14/15年净利润将分别达到2.4/2.8亿元,对应摊薄后EPS
0.46/0.53元。
当前股价对应14/15
PE为47X/41X,我们维持"推荐"评级。
4.风险提示
内生业绩增速低于预期,标的公司净利润未达到对赌[yao_page]
光迅科技:重申二季度强势业绩
维持47.6元的目标价,维持"增持"评级。光迅公告6 月份收入2.7
亿人民币,创下历史新高,符合我们预期,但超出市场预期,我们重申在4G 基站建设和光模块产能逐步释放的利好下,二季度业绩环比进一步提升;FDD
试运营牌照发放是新的红利,将提升公司下半年业绩。我们维持2014/2015/2016 年的EPS 1.36/1.71/2.12 元,目标价维持在47.6
元。
2 季度扣非利润有望同比翻倍:市场普遍认为2 季度业绩增长会延续一季度行情,扣非利润同比增长低于30%,但我们认为2
季度扣非利润有望达到4000 万,同比翻倍,理由是:①市场担心中国移动用户数发展低于预期会导致投资放缓,但我们通过草根调研得知到年底基站数有望超过市场预期的50
万个,达到55 万个②市场担心光模块发货跟不上市场需求,但我们认为产能的瓶颈问题在2014
年正逐步得到解决③市场担心光迅的期间费用居高不下,但我们认为老光迅和WTD 的整合效应将会逐渐显现,费用率有可能出现下降。
FDD
试运营牌照发放是新的红利:市场认为FDD 试运营牌照发放可能不会导致4G 总投资有明显增加,但我们认为电信联通面对移动4G
的威胁很可能会加大投资跟随,原本储备的4G 投资在牌照发放后将很快投出去,因此我们将2014 年电信联通的4G 基站建设总量从5 万站上调到15
万站,光迅作为上游器件商将首先受益。
催化剂:运营商4G 投资计划公告。
风险提示:费用失控的风险;运营商投资计划重大调整风险[yao_page]
复星医药:借力国控医投,医疗服务多元化外延扩张
投资要点:
一、医药工业稳健
1.重庆复创向SELLAS转让协议终止
2013年10月,孙公司重庆复创拟向SELLAS转让两个化合物(DPP4抑制剂及抗肿瘤受体抑制剂)全球(中国以外)范围内的开发、销售等权利,转让价格共约3.88亿欧元,根据研发进度分期支付。截至6月30日,SELLAS累计应支付转让款800万欧元,但累计实际支付150万欧元,催告无效后,重庆复创已向SELLAS发出终止转让协议的书面通知。
我们认为:(1)转让一直未确认收入,所以转让终止不会对复星医药当期损益产生重大影响。(2)虽然转让价格总计约3.88亿欧元,但支付方式是根据研发进度分期支付,医药研发风险及不确定性较大,所以此前市场对转让预期也认识的较为客观理性。(3)医药工业是公司主业,公司未来将会持续、踏实推进医药工业的稳健发展。
2.认购NSP股份,探索保健消费品领域发展
复星医药的OTC及消费保健品一直没有得到充分发展,未来战略性做小股权投资,通过投资学习摸索发展,如此次公司出资认购NSP(Nature'sSunshineProducts)股份。公司出资约4626万美元认购NSP增发的285.7万股股份(约占其增发后总股本的15%),认购价约为16.19美元/股。
NSP注册地为美国,成立于1972年,主要从事保健食品、护肤品及其他配套产品的生产及销售,旗下NSP?(纯植物保健品、个人护理和家居用品)和Synergy?(草药胶囊及片剂、膳食补充剂、护肤)产品覆盖30个国家和地区。2013年度,NSP实现营业收入37,810万美元,实现净利润1,761万美元。
3.锦州奥鸿GMP改造完成正常恢复生产
锦州奥鸿GMP改造后,今年三月已正常恢复生产,我们预计,随着奥鸿恢复正常生产,医药工业增速和毛利率应将逐渐恢复。
4.单抗研发方面顺利推进
5个单克隆抗体产品完成高表达生产细胞株的构建和筛选,其中4个单克隆抗体产品(5个适应症)已向国家食品药监督管理局提交临床申请;1项小分子化学创新药物获得临床试验批件。
5.江苏万邦重组胰岛素项目稳健推进
江苏万邦的重组胰岛素项目在时间上有一定的滞后,主要是在完善产品的技术,设备选型等在时间上略有延迟,后续会接受国家GMP的现场检查,还将根据新法规进行一系列工作,胰岛素类似物的研发也在同步发展中。公司看好重组胰岛素市场,未来预计将把重组胰岛素和第三代胰岛素类似物作为组合一起推出,预计产品将于2015年上市。
6.医药工业增长内生外延相结合
医药工业板块将以内增性增长与外延扩张相结合。对于境外并购,公司认为收购国外资产相对便宜,药品审批进程快,复星方面可以做销售。例如3000-5000万收入水平的可以给到15倍以下PE,公司对于高估值企业收购谨慎,更倾向于低估值的优质资产。
二、医疗服务外延并购多元化推进
1.投资国控医投,借力国企平台参与公立医院改制
6月26日董事会通过公司投标摘牌国控医投35%股权的议案。国控医投成立于2013年11月,为国药产投与国药控股下属的医疗服务投资平台。若此摘牌交易完成,复星医药、国药产投和国药控股将分别持有国控医投35%、40%与25%的股权。
公司此次投资国控医投,将借力国控资源,进一步扩大医疗服务布局。特别是以国控医投为平台,灵活参与公立医院改制,及非营利性医院收购、托管等模式。
2.美中互利私有化议案获复星股东大会批准
6月30日股东大会通过了美中互利私有化及受让CML股权的议案,后期还需通过美中互利股东会审核以及商务部反垄断审查。若成功私有化后,未来美中互利将战略性聚焦于和睦家高端医院的持续扩张与发展。
3.我们预计公司现有医院项目60余个,预计2014年下半年有望新增医院床位2000张
公司旗下现有医院6家:和睦家(高端医疗)、佛山禅城医院(三甲)、宿迁仲吾医院、岳阳广济医院、济民肿瘤医院和广州南洋肿瘤医院。公司现有医院床位约3000张,规划至2015年达10000张床位,通过外延并购及内生性增长实现快速扩张。我们预计2014年下半年公司有望新增医院床位2000张。
公司医院项目资源丰富,并购整合能力强,我们预计公司现有正在推进及洽谈医院项目60余个。公司拥有由约30人组成的专业医院投资团队,项目甄别、推进及管理能力强。
4.未来医院收购核心仍主要定位民营营利性医院,兼顾灵活考虑其他方式
公司医院收购的核心主要方向仍然定位在民营营利性医院,重点发展二三线城市的综合性医院和肿瘤医院,但不排除部分项目以非营利性的形式展开,未来也将借力国控医投平台参与公立医院改制。
5.公司注重医院资源协同
公司注重旗下医院之间的资源协同,如禅城医院与南洋肿瘤医院,禅城医院与和睦家高端妇产科的协同,公司还规划由禅城医院和alma激光医疗公司共同建立一个激光医疗美容中心,充分发挥公司各业务板块之间的协同效应。
三、公司战略清晰,内生外延双轮驱动,维持增持评级
公司战略清晰,内生外延双轮驱动,维持增持评级。公司未来发展战略清晰,即以医药工业为核心,重点培育医疗服务业。内生增长和外延并购双轮驱动公司主业快速发展。我们维持14-16年EPS1.05元、1.26元、1.52元,增长16%、21%、21%,对应预测市盈率19倍、16倍、13倍,维持增持评级