九牧王:需求复苏缓慢调整仍在进行中
九牧王601566纺织和服饰行业
销售恢复有限,去库存进行中
服装行业在经历了2013的调整后,14年终端需求改善并不明显,销售额增速维持低位,其中男装行业的恢复时点可能更晚。公司终端中大约50%为百货渠道,因此压力仍然较大。尽管公司经历了一年的去库存,但在终端销售复苏缓慢的背景下,加盟商订货仍未有效恢复。
管理稳健,积极调整
公司作为国内商务休闲男装的领导品牌之一,长期以来管理稳健,直营占比较高且增长质量较好。我们认为这更便于公司面对行业压力做出积极调整:公司强调改善产品的适销性和商品企划能力,降低期货占比提高反应速度,最终提升终端门店盈利。与此同时,公司也考虑收购的方式寻求新的增长点。
盈利预测调整
考虑到公司调整时期可能较之前预期更久,我们下调了2014/15/16年收入增速至-12%/11%/11%
(原-5%/5%/10% )
,并下调毛利率至56.2%/56.2%/56.4%(原58.7%/59.0%/59.0%),对应下调2014/15/16年EPS为0.80/0.89/0.99元(原1.02/1.14/1.26元)。
估值:下调目标价至11.9元,维持"中性"评级
公司未来一年滚动PE为13倍,低于历史平均水平16倍,并已持续低位较长时间,我们认为股价已充分反映了市场对于14年业绩下滑以及终端需求的谨慎预期。我们基于瑞银VCAM工具进行现金流贴现,假设WACC为7.9%。
下调目标价至11.9元(原14.0元)。（瑞银证券 胡昀昀）