上海绿新：持续推进外延收购，延伸产业链，加强重点区域布局
类别：公司研究机构：申银万国证券股份有限公司
事件：公司公布非公开发行方案。本次定增向不超过10
名特定对象发行不超过9840.48 万股(占总股本比例不超过14.1%)，增发价不低于7.46 元/股，募集资金总额不超过7.34
亿元。募集资金用于收购云南玉溪印刷60%股权(13年PE 12.7 倍)，曲靖福牌56%股权(13 年PE 14.2 倍)，大理美登印务26%股权(13 年PE
11.3 倍)，收购福建泰兴15%股权(13 年PE 11.1 倍)，以及配比30%补充流动资金2.2 亿元。考虑并表部分，此次收购对应增厚业绩13
年为4278.37(2109.34*60%+991.64*56%+4239.38*26%+9034.77*15%)万元，占13
年公司归母净利润的18.7%。
向下游印刷业务延伸，加强产业链布局，提升盈利能力。此次新收购的玉溪印刷、曲靖福牌和大理美登，均以烟标印刷为主营业务，相比于公司传统的真空镀铝纸生产业务，烟标印刷业务更接近下游客户的直接需求，盈利能力也更强。以13
年为例，云南玉溪印刷和大理美登的净利率在22%以上，曲靖福牌彩印和福建泰兴的净利率在16%以上，均高于以真空镀铝纸为主营的上海绿新(净利率在13%左右)。比较已上市的烟包类公司，含印刷业务的劲嘉股份和东风股份盈利能力也较绿新更胜一筹。
收购玉溪印刷、曲靖福牌、大理美登，提升在重点省份的市占率。云南为国内卷烟生产大省(13
年卷烟产量占全国14.79%)，14
年云南红塔集团和红云红河集团推进整合，公司抓住契机加大在云南省的烟标布局。此次新收购的三家标的均拥有优质客户资源，与下游包括玉溪、红塔山、红梅、红河、云烟等国内著名品牌拥有长期合作关系。收购福建泰兴少数股权，保障未来发展。
上海绿新12
年收购福建泰兴85%股权，在经营历史中，福建泰兴显示出了优质的经营实力和稳定的盈利能力(13
年福建泰兴贡献利润占比33.4%)。此次收购福建泰兴剩余15%股权后，将进一步提升公司未来业绩水平。
公司通过持续外延收购模式，维持业绩稳定增长。国内烟标行业竞争格局分散，公司自上市以来，除内生增长外，公司持续通过兼并收购(包括优思吉德、江阴特锐达、福建泰兴、浙江德美、深圳金升彩等)，获得持续外延发展。此次借助定增再次布局烟草重点省份和下游印刷领域，外延扩张再下一城。
建议增持！1)烟标印刷主业内生增长恢复。14Q1
为公司传统烟包业务的经营低谷，后续季度随着订单恢复，公司主业增速有望逐季回升。主业外延收购持续推进，带来稳定盈利增长。2)新业务电子烟调整后蓄势待发。公司电子烟业务14
年上半年因经历厂区搬迁、为国内中烟试样等，影响产能，业绩表现平平。展望下半年，随着海外下游客户的有效开拓，国内中烟合作研发试样快速推进，以及社会化渠道的布局，电子烟业务有望快速放量。因此次定增收购仍有不确定性，我们暂不上调公司14-15年全年业绩，仍维持公司14-15
年EPS 分别为0.46 元和0.60 元，目前股价(8.64)对应14-15 年PE 分别为18.8 倍和14.4
倍，建议增持！股价表现的催化剂：电子烟业务国外进入旺季重回高增长轨道，国内行业规范后拥有先发优势的企业快速增长。